幾年前研究過迪士尼這家公司，但已經有一段時間沒關注了，而2023年迪士尼股價落入低檔，再次引起我研究迪士尼的現況。（本文為個人觀點，不具任何投資建議。）
在開始前為避免有的人不知道迪士尼有哪些IP，所以我先將迪士尼擁有的IP列出來。
大綱
迪士尼有哪些IP
迪士尼公司全名華特迪士尼公司（The Walt Disney Company），從以前到現在陸陸續續併購了非常多公司，有些也許你會驚訝，原來這些作品也屬於迪士尼的版權。
以下列舉迪士尼旗下較知名的公司，以及擁有的IP。
- 迪士尼本身的經典角色：米奇、米妮、唐老鴨、黛西、布魯托、高飛、小熊維尼、跳跳虎、小豬、屹耳、瑞比
- 迪士尼經典動畫長片：白雪公主、木偶奇遇記、小飛象、小姐與流氓、101忠狗、阿拉丁、獅子王、風中奇緣、無敵破壞王、冰雪奇緣
- 皮克斯：玩具總動員、海底總動員、瓦力、怪獸電力公司、Cars、超人特攻隊、腦筋急轉彎、可可夜總會
- 盧卡斯影業：星際大戰（製作）
- 漫威（Marvel）：蜘蛛人、鋼鐵人、美國隊長、黑豹、綠巨人浩克、奇異博士、雷神索爾、星際異攻隊、蟻人、復仇者聯盟、X戰警（金鋼狼那些角色）、驚奇四超人
- 二十世紀影業（20th Century Studios）：阿凡達、鐵達尼號、星際大戰（發行）、死侍、ID4星際終結者、X戰警（電影版權，2020年已回歸漫威）、冰原歷險記、猩球崛起
上面這些是我認為較熱門角色與電影，還有更多的IP沒有寫在上面，另外像是專門播放運動的頻道ESPN（迪士尼有80%股權）以及國家地理頻道，也在迪士尼的旗下。
數量多不一定代表賺得多，迪士尼的IP有多強、有多賣？還是得從具體的數據來觀察。
全球IP市場Top97
維基百科上「全球最高跨媒體製作票房收入列表」統計了包含書、電影、電子遊戲、漫畫書、電視節目等各種媒體節目的「總收入排行榜｣，從這裡可以看出迪士尼在IP領域的拳頭有多大。
從上面的排行榜可以發現，迪士尼賺錢的IP可真不少。若再把這TOP97的歷史總收入統計出來，迪士尼更佔了其中的27%，約賺了4300億美元，相當於13兆台幣。
題外話，日本IP如遊戲、漫畫、動畫這些創作，也占了非常大的比例，把日本所有的IP加總起來也是滿驚人的。
迪士尼的商業模式閉環
迪士尼擁有眾多的IP，利用這些IP為基底，發展出一系列的商業行為，就是迪士尼生意的本質。
這個我想很多人都知道，但我想說的是，很多人說迪士尼商業模式的是先做IP，再發布到各種傳播媒介，比如傳統電視、串流、電影，最後再做成消費品、生活用品、遊戲，並置入遊樂園。我認為這個觀點存在一點小瑕疵。
先有IP作品後發布通路，這只是作品曝光的決策而已，實際上每個IP能變現多少，還是得看作品是否獲得大眾喜愛，你總不會看到迪士尼放入一大堆不紅的角色在樂園裡面，或是市面上出現一堆不紅角色的商品。
我認為能構成商業模式也就是「能賺到鈔票」的情況，應該是先有成功作品，也就是在電影、電視、串流上的這些作品紅了之後，才會誕生成功的IP角色，有了成功的IP角色才會拿去做成商品、遊戲或是置入樂園。因此我認為迪士尼的商業模式閉環比較像是下圖這樣子。
迪士尼的收入組成
迪士尼創造收入的模式相當多元，要管理這麼多的業務，如何劃分部門就是一門學問了。在看收入之前，我們先了解一下近年迪士尼的部門組成演變。
迪士尼部門演變
2018年以前迪士尼的業務分為四大塊：
- 媒體網絡（Media Networks）：無線電視、有線電視、節目製作與發行
- 影視娛樂（Studio Entertainment）：電影製作及發行、音樂、戲劇
- 消費品和互動媒體（Consumer Products & Interactive Media）：玩具、遊戲、書籍等其他IP周邊
- 遊樂園和度假村（Parks & Resorts）：遊樂園、迪士尼遊輪等旅遊相關業
而2018年三月迪士尼新增了「直接面對消費者和國際」的部門DTCI（Direct-to-Consumer & International），把原本的消費品與互動媒體事業併入遊樂園和度假村。
到了2021年Q1，從財報的分類中可以看到部門再次大搬風，迪士尼的業務整併成只剩兩大事業，一直到2023年仍維持這樣的分類：
- 媒體娛樂（Disney Media and Entertainment Distribution）
－傳統電視（Linear Networks）：有線電視、無線電視、節目製作與發行
－DTC（Direct-to-Consumer）：包含三大串流Disney+、ESPN+、Hulu
－內容銷售與授權（Content Sales/Licensing and Other）：電視、電影、SVOD、戲劇、音樂發行與授權 - 遊樂園、體驗及消費品（Disney Parks, Experiences and Products）
－遊樂園&體驗（Parks & Experiences）
－消費品（Consumer Products）
至於電影或動畫的製作成本2021年後歸在哪呢？依據迪士尼2022年報的資料顯示，原則上哪個通路發行，成本就歸類在哪個部門。譬如上電視節目就歸類到傳統電視部門，上到Disney+那成本就歸類到DTC部門，上電影的話則歸類到內容銷售與授權。
The Studios produce motion pictures under the Walt Disney Pictures, Twentieth Century Studios, Marvel, Lucasfilm, Pixar and Searchlight Pictures banners. Costs to produce the films are generally capitalized and allocated to the distribution platform utilizing the content.
The Walt Disney Company 2022 Annual Report
迪士尼2023年Q3營利
了解部門的業務歸屬後，接著看下圖2023年Q3迪士尼的營業收入和營業利益：
營業收入＝公司賣出產品賺到的錢。
營業利益＝營業收入－營業成本－營業費用，就是公司本業扣除一切成本賺到的錢。
雖然在公司總營業收入，媒體娛樂占了63%（約141億美元），樂園、體驗及消費品占37%（約73億美元）。
但是在公司總營業利益，媒體娛樂竟然只占了32%（約13億美元），樂園、體驗及消費品反而占了68%（約21億美元）。
這代表什麼？媒體娛樂的成本非常高。再計算一下會發現媒體娛樂的營業利益率僅8%，樂園、體驗及消費品則有29%。但我想這也是合理的現象，因為新的電影、節目等製作成本都包含在媒體娛樂裡面了。
營業利益率＝營業利益／營業收入，代表本業的獲利能力
小結我從2023年Q3迪士尼財報中觀察到的三個重點：
- 有線無線電視（Linear Networks）：營業收入、營業利益率全面下滑
- DTC串流（Direct-to-Consumer）：在Q2到Q3營收增加9%，營業利益虧損縮小了50%，在經營能力上大幅提升，且Disney+和Hulu的訂閱收入都提收、行銷費用都降低。
- 樂園、體驗及消費品（Disney Parks, Experiences and Products）：樂園營收、獲利持續成長
迪士尼還是一家好公司嗎？股票值得投資嗎？
了解迪士尼的商業模式還有近期財報狀況之後，回到一開始研究迪士尼的動機，就是這間公司還值得投資嗎？下面分別從勸買點、勸退點兩部分，分享我對迪士尼的看法。
勸買點
執行長Bob Iger回歸
Bob Iger曾在2005~2020年擔任CEO，原本在2020年退休的他，在2022年11月回歸迪士尼擔任CEO。Bob Iger有多厲害呢？在他就任期間，迪士尼市值從480億美元增加到2570億美元，增長了535%。
要說迪士尼的IP王國是Bob Iger一手打造也不為過，他曾和賈伯斯交手，在2006年收購了皮克斯，2009年收購漫威、2012年收購盧卡斯影業（製作Star Wars的公司）、2019年收購二十一世紀福斯。
Bob Iger 在這十五年間促成21世紀迪士尼IP帝國，也讓公司價值大幅增長，他在2022年底回歸，我認為對迪士尼轉型發展有相當正面的影響。
裁員
迪士尼在Covid-19期間受到重大影響，昔日賺錢的通路電影院和樂園被迫關門，在2020年大規模裁員約32000人，2023年再度裁員約7000人。
CNN報導 2023年這波裁員中，Bog Igor的目標是節省55億美元開銷，裁員7000人佔其中30%，也就是這波裁員約可省下16.5億美元。
有看過賈伯斯傳的朋友應該知道，賈伯斯1997年回歸蘋果第一件事也是砍掉沒有用的產品線，並裁員4100人，減少不必要的開支。
裁員看似負面消息，但實則是解決過去問題的手段，比較像是落後指標，也是公司節省財務的重要動作，如果縮編正確則有利於未來的獲利。
串流虧損持續縮小
迪士尼曾在推出Disney+時快速獲得大量用戶，2022年八月，迪士尼集團旗下的串流服務Disney+、ESPN+、Hulu的總訂戶數已達2.4億訂戶，超越當時Netflix的2.2億訂戶。
然而2023年第二季，迪士尼旗下串流總訂戶降為2.31億訂戶，低於Netflix的2.38億訂戶。迪士尼和Netflix在串流訂戶數上互有輸贏。
Q2到Q3串流事業DTC部門的虧損縮小50%，Bob Iger也提到會繼續努力在 2024 財報年末實現 DTC 盈利，且已經在短短 3 個季度內將 DTC 營業收入提高了約 10 億美元，就財務面來說，是有轉好的跡象。
樂園事業成長（但放緩）
經過疫情考驗，樂園從封園到重啟，通膨也讓這兩年物價飆漲，東京迪士尼樂園的門票在這段期間漲了約33%，2023年10月開始假日門票要10,900日幣。
門票漲價，是否會降低民眾入園意願呢？
對照2009~2019年的資料，儘管門票價格年年升高，且日本人平均年收入逐年下降，但東京迪士尼入園人次絲毫不受影響。
資料來源：樂吃購！日本／布蘭登思考中製圖
依據plala迪士尼樂園人次估算系統，2023三月的平日遊園人次已接近2019同期水準，熱門假日時段則回升至約莫過往6~8成。
迪士尼2023Q2的財報也顯示，樂園相關的營收仍持續成長，看起來迪士尼樂園的定價策略看起來做得不錯，且粉絲的消費意願仍相當高，門票漲價對入園人次並無重大影響。
也許比起常態性開銷，遊樂園這種非常態性的消費，人們反而更捨得花費，近期我周圍朋友旅遊也都傾向「我還不買爆」的消費心態。
綜觀上述，我認為即使迪士尼樂園票價越來越高，仍不會抹滅粉絲去迪士尼樂園的夢想。
股價於十年低點
巴菲特說過：「市場貪婪，你要恐懼；市場恐懼，你要貪婪。」雖然不能100%適用所有情況，但這是一句刻在我腦中輔助投資的金句。
目前迪士尼營收回升、利潤上升，DTC串流虧損逐步縮小，雖然股價持續下跌中，但以2023年9月1日的股價81.64美元來說，約莫在十年的低檔區，個人認為風險相對較低。（股市買賣請自行判斷）
勸退點
電影院復甦緩慢
迪士尼集團2022年推出的電影《阿凡達：水之道》以23億美元擠下鐵達尼號，成為全球影史票房第三名的電影，第一名是《阿凡達》的29.2億美元以及《復仇者聯盟：終局之戰 》的27.9 億美元，電影史上票房最高的三部電影都被迪士尼包了。（其實鐵達尼號版權也是迪士尼擁有。）
然而，全球電影院總票房數在疫情期間重挫，2023年仍尚未回到2019疫情前水準。對照2022年和2019年的票房水準，美國在2022年回升至2019年的64.9%，中國回升46.7%，台灣回升至56.9%，按照這樣的恢復速度，各國電影院年度總票房能回升多快仍有待考驗。另外就連Statista的2023年一月的報告也指出，雖然2022 年底全球電影院約莫售出 57 億張門票，比2021年增長 73%，但推估要到2026年才能恢復到疫情前的水準。
除此之外，消費者的習慣是否有改變也有待驗證。全球第二大連鎖影院Cineworld就表示過2022年全球電影院總票房收入驟減32%，雖然疫情期間缺乏片源是一個原因，但串流平台崛起也是票房減少的另一個因素，像迪士尼在疫情期間就把電影院關閉時要發的電影，改為發佈到Disney+上。
串流平台陪伴著影迷們大多數的時間，有多少人有動力再次走進電影院，或者恢復到過往進電影院的次數，我個人持較保守的看法。
串流競爭力仍待加強，營利天花板不明朗
以2023年第二季Netflix和迪士尼串流部門DTC的營收做對照，Netflix營收約81億、Disney DTC營收約55億，但Netflix營利約18億、Disney DTC營利卻虧損5億多，顯見在串流事業經營能力上，Netlfix還領先Disney非常、非常多。
雖然上面勸買點提到迪士尼的串流事業虧損縮小，但要知道Netlflix可是花了好幾年時間，才累積大量知名作品，並且不斷推出續集累積忠實訂戶，最終才開始獲利。迪士尼的DTC即便能轉虧為盈，能獲利到什麼程度恐怕仍是個問號。
雖然迪士尼擁有大量IP，利用這些IP再次創造收入的力極強，但在原創影集上，以我觀察周圍朋友的反饋，可說是一面倒給Netflix好評，絕大部分的人都是在Netflix上追劇，Disney+反而只是附加追特定作品而訂閱的。
另一方面，也可以參考NCC111年傳播市場調查結果報告，我國16歲以上民眾家中或個人有付費訂閱線上串流影音服務情形，以目前沒有付費訂閱線上串流影音服務為多數（47.2%），有付費訂閱服務者，以Netflix（44.8%）比例最高，其次為Disney+（15.2%），Netflix在台灣的訂戶快要是Disney+的三倍。
IP過版權保護期
The success of our businesses is highly dependent on the existence and maintenance of intellectual property rights in the entertainment products and services we create.
迪士尼業務的成功，高度依賴於迪士尼創造的娛樂產品和服務，其智慧財產權的存在和維護。
Disney 2022年報
上面這段是2022年迪士尼年報透露的訊息，雖然這也不是秘密，但一旦保護IP的防護罩「版權」消失了，那利用IP來變現的迪士尼，收入無可避免會下滑。
繼小熊維尼版權到期後，第一版的米奇也即將到期，雖然可能還有著作權和商標權的保護，但侵犯智慧財產權是由國家當地法院判定，如果有越來越多挑戰迪士尼IP使用權的情況出現，顯然對迪士尼的法務團隊不是一件好事。
結論
不曉得你喜歡迪士尼嗎？
說實話我以前對迪士尼無感，直到去過迪士尼樂園後，讓對這家經營IP的公司刮目相看。
有去過迪士尼樂園的朋友應該都有一種感覺，進入迪士尼樂園就像進入一個元宇宙，這是在其他遊樂園所沒有的感受，你好像真的進入了一個世界，那個世界叫做迪士尼。
相較環球影城和其他一般的遊樂園普遍都是以主題劃分區域，比方說大白鯊一區、哈利波特一區、馬力歐一區，但對我而言場景的切換感還是比較重，白話來說就是有點跳tone。雖然迪士尼也有不同的IP，比如漫威系列和米老鼠系列，但迪士尼樂園在塑造｢樂園即世界」的能力，我認為遠超過其他遊樂園。
迪士尼公司在2023年10月26日迎來100歲生日，正式成為百年企業，迪士尼樂園逢五逢十就推出新活動和新商品，吸引粉絲不斷消費，正好反應在2023年樂園業務持續增長上。
我認為迪士尼粉和蘋果粉有一種共同特質，就是對他們的產品情有獨鍾，品牌忠誠度非常高，Disney+甫推出就獲得大量粉絲訂閱，其中不乏只為了看喜歡的經典作品，這樣子的品牌價值，我認為是非常難以取代的寶貴資產。
而在串流部分，Yahoo新聞報導《MOVING異能》近期已成為Disney+平台總觀看時數最高的原創韓國影集，超乎迪士尼高層的預期。Disney+若能拓展更多象限級作品，無疑對拓展國際訂閱數有幫助。
綜合上述分析，我認為迪士尼仍然是一家好公司，但現在正經歷一段劇烈的陣痛期。公司好的本質都在，但大環境的變遷與消費者習慣的改變，破壞了這艘大船原本建立好的獲利模式。
迪士尼能否將公司這些好的本質，再次創造出符合新時代的獲利模式，將和迪士尼未來公司價值有密切的關係。
